丁青云并购盛宴你准备好没有

丁青云：并购盛宴 你准备好没有

上周五晚上，投行并购圈、PE圈开始热闹起来，证监会修订并购重组两大制度，也给很多在IPO道路上撞得头破血流的投行们打了一针强心剂。

此次新政，被普遍认为是证监会对并购重组尺度放得最大的一次。最大的两个突破在于：一是取消大量行政审批，大幅度提高并购重组效率。二是放松对定价的管制，这对并购市场而言，是根本性的改变。这意味着，中国并购市场很可能由此告别行政色彩浓厚的历史，开始向真正的市场化迈步。

深有意味的是，事实证明，一轮轮的新股发行体制改革，一次次地把新股发行定价推向行政定价的深渊。从监管动向看，并购重组的市场化定价，有望不重复IPO定价魔咒。这或许是IPO高压政策下，监管层有意开启的一扇进风窗口。

大幅取消审批，主要是节约了并购的时间成本。从以往审批流程看，一个并购重组项目拿到证监会批文，一般需要一个月左右的时间。取消审批，并购效率大幅提高。

二是部分放开定价机制。如拓宽定价区间(可在公告日前20个交易日、60个交易日或120个交易日的公司股票交易均价中任选其一)，增大选择面，并允许适当折扣。

价格是交易的核心。一位以并购著称的券商总裁在朋友圈里写下这么一段话：“此次修订最核心的变化是对产业并购定价环节的调整。窗户期的放开及调价机制、对赌的取消、投行可以自主定价、支付方式也有了可创新空间，这一系列组合使市场自主博弈空间加大。”

对上市公司以及投行中介而言，监管放开，看似并购机会很多，市场一片光明，但仍得经过一段“断奶期”。

对上市公司而言，原有的保护条款护身符不见了。对赌条款、盈利预测等对公司的硬性保护条款被取消了，变成了市场化行为，买卖双方博弈。

用上面那位总裁的话便是“上市公司会觉得丢了监管拐杖，与标的公司的定价沟通少了很多法定的由头。但从长期看，弹性很大的市场化定价机制会有利于更多交易的达成，估值理性也有利上市公司未来的商誉管理。”

而对投行而言，挑战才刚刚开始。

首先，投行目前的定价能力能否胜任？目前很多并购团队人员配置，并不具备专业的定价能力，需做一些调整。很多并购团队成员是法律背景出身。这主要是出于两个方面考虑：一方面是为了满足证监会文件要求，另一方面是为谈判条款把关。如何理性估值，需要对并购行业有着深刻理解，能精准设计并应用合理的估值模型。这些需要对行业有着深刻了解的财务和金融方面人才来完成。

尽管走在前面的并购投行，已经显示出一些交易型投行的特质，但整体而言，投行对交易和行业的理解，远远没有到位。而上市公司看中的，仍是投行的报材料通道。

其次，观念上的转变。精品投行接下来会被催生出来。目前，大多数投行对并购的心态还停留在IPO停了找碗饭吃的阶段，还远远没到专业化程度。IPO出身的投行人更多琢磨的是怎样符合证监会的要求，装入资产是否符合证监会标准。并购一旦放开后，就会有人不知道该怎么办。

三者，外部竞争者的冲击。用一句老投行的话来讲是“券商在上市公司并购重组中的地位将被空前弱化。” 法定“财务顾问”这种类保荐的“通道”业务将萎缩。审批大幅废除，券商投行的牌照福利也会大幅减少，凭本事吃饭才是硬道理。目前，投行的并购生意大部分都集中在当买方上市公司财务顾问，极少做卖方顾问。

按照目前规定，发行股份这种，需要券商牌照，不发行股份谁都可以做。比如，商业银行也可以做并购，只要不涉及发行股份。商业银行相较券商的优势很简单粗暴：有钱。它可以垫资，可以并购贷款，总之资金成本比投行低多了。

这也许将是并购最好的时代，但也可能催生大量装利润、玩概念、做市值的鱼龙混杂的公司，最终一地鸡毛。总之，事前宽进，事中事后必严厉监管，才能维护并购市场应有的公平，保证游戏能够继续玩下去。

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